R-one & Frank 的投資二三事

<前言>

關於上一篇<淺談債券殖利率鈍化與升息之影響>，主要是透過「金融商品與景氣循環」之間的消長，去探討在美國升息的趨勢下，全球資本移動的狀況，以判定股市資金的水量狀況，該篇文章是在2017年10月份發布的，當時便提出結論「筆者認為唯有當FED升息至2%時，金融市場才會回歸正常化，也就是債券殖利率與股市走勢將再次回到正相關的關係，換言之，在還沒有發生反轉跡象之前，都可以視為當前市場資金還是呈現充裕的狀態。」，目前看來美國的公債殖利率正在逐漸正常化，股市的資金動能，貌似也還沒有停止的跡象，但還是那句話「便宜的股票真的變少了！」。

(1)利用消費者循環概念，檢視三大經濟體狀況(美國/中國/日本)

(圖1：消費循環圖)

本次筆者預計利用基本面分析的觀點，去驗證股市目前的多頭走勢，究竟是空中閣樓，還是建立在優異的就業數據底下，另外，消費循環圖是針對美國所設計的經濟循環示意圖，其他國家不一定會有相同的數據，故筆者將依據主觀的認定，自行去節錄可以盡量貼近此循環圖的總體經濟數據。

「供給創造需求，需求拉動供給」

筆者在瀏覽總體經濟數據時，永遠都會先關注「消費」狀況，才會確立「生產」狀況，因為東西賣不掉(存貨)比什麼都還可怕；在消費循環圖的部分，則是以「所得」的觀點出發，先確立目前的消費力道，再去驗證「消費數據」，以辨識銷售量的前景，若消費力道維持強勁，那麼就會反應在銷售數據上，至於生產端則會自然而然的提升相關產能。

 (圖2：美國就業狀況)

(圖3：美國所得狀況)

根據圖2可以發現，美國目前的就業依然穩定，初領失業救濟金的人數持續降低，代表失業率當前處於低檔，且製造業的平均工時(加班工時)皆維持高點，代表目前美國整體的經濟依然是處於擴張的狀態；接著，看到圖3可以發現除了消費者信心創新高外，存貨銷售比自2016年後，便逐漸往下，代表產能已獲得控制，並且消費力道目前是大於存貨累積速率的，但是，由於失業率不斷地處於低檔，企業在薪資面則會面臨壓力，故可以發現美國的「個人收入年增率」有逐漸下滑的跡象，但整體而言，卻依然維持在一定的正值。

<小結>

美國目前的經濟擴張，是建立在紮實的就業數據上，除了給予升息循環更明確的理由外，亦可以得知，就目前來說，各大企業在存貨與銷售的控制上，依然有相當大的彈性空間；筆者會認為，當升息至2%利率正常化後，緊接著須注意通膨率/利率/所得成長率的關係，以確定薪資成長率究竟有無大於通貨膨脹率，若出現反轉跡象，則會有如2015年通貨緊縮的狀況發生。

 (圖4：中國就業狀況)

 (圖5：中國消費狀況)

中國近年來一直都是依賴強悍的製造業出口，以創造亮眼的GDP表現，然而從圖4可以發現，中國目前的就業市場依然強勁，但產業面卻面臨明顯的轉型挑戰，工業增長年增率逐年下降，此數據與連年下降的GDP數值有顯著的關係，並且從製造業從業人員指數亦可以發現，雖然說失業率維持低檔，但製造業的人口逐年下降，代表其就業人口便往服務業的區塊挺進，換言之，目前中國產業轉型是否成功，會是一大未知數，至於之前由供給轉為內需的經濟策略，則在外匯存底大幅流失的情況下，得知當前尚有一段距離要走；從圖5可以發現，消費信心指數如美國數據般，依然持續創新高，但從消費品零售總額年增率，則可以發現消費力道則有逐漸減弱的趨勢，至於中國的商品出口額則在人民幣貶值的策略下，獲得顯著的提升。

<小結>

中國除了就業成績亮眼外，整體依然維持經濟成長的趨勢，但是從就業面來看，則面臨產業轉型的挑戰；若單從零售年增率的狀況來看，至少可以發現其消費力道確實是有在緩慢下滑的，但目前尚未造成顯著的影響。

 (圖6：日本就業狀況)   

 (圖7：日本消費狀況)

從圖6可以發現，日本的就業狀況依然強勁，且失業率處於低檔，並且在工業生產指數的部分持續揚升，可以發現其景氣是屬於擴張的狀態，在庫存的部分也是合理的累積；至於圖7消費者態度的部分，則與美國及中國雷同，依然維持樂觀，但是在消費支出年增率及銷售總額年增率，則可以發現有逐步下滑的跡象。

<小結>

整體經濟數據雖亮眼，但其體質則較美國差了一些，由消費支出年增率的圖表來看，日本將易面臨通貨緊縮的風險，尤其目前日本已實施負利率，依照此數據來看，若要回到升息的水準，則依然需要一段時間。

<結論>

從消費循環圖來解釋，目前完全具備升息本錢的國家只有「美國」，換言之，其餘國家將依然維持低利率政策，也就是這場資金派對，目前只有美國先把資金的水龍頭拴緊，其他國家礙於經濟數據的不穩定性，也不敢冒然加入緊縮的行列，故筆者會認為，升息至2%後，要觀望的則是其他國家的利率政策方針，否則，金融市場至多是往正常化邁進，偶爾經歷如2015年的大型回檔，尚談不上經濟崩盤亦或是金融危機。

(2)中國環保稅淺談

「環境保護稅法在設定稅額標準時，既體現了稅收法定原則，又賦予地方一定的自主性和選擇空間。」換言之，環境保護稅法對大氣和水污染物設定了稅額上限。各省、自治區、直轄市可參考排污費標准，在規定幅度內確定了大氣污染物和水污染物的具體適用稅額。

環境保護稅，基本上是一項地方稅，對地方人大、地方政府在確定稅額標準上進行了授權；從稅率的情況來看，各地方政府考慮了各自的環境承載能力、污染物排放現狀和經濟社會生態發展目標要求，有利於發揮稅法在環境保護方面的積極作用，促進產業轉型升級。

(表1：各省份2016年GDP排名與2018年限制當量額度)

最低限額徵收(大氣汙染物1.2元/當量；水汙染物1.4元/當量)

最高限額徵收(大氣汙染物12元/當量；水汙染物14元/當量)

(圖8：省份環保稅示意圖)

環保稅基本上是中國2018年的一個重大稅率政策，其象徵了中國進入環保元年的開始，由於筆者未來也不排斥去中國工作，故針對了此稅務政策做了一些整理，表1的部分是各省份2016年的GDP排名，以及2018年的汙染物當量額數值，至於圖8則是筆者將其數據，與中國省份地圖共同繪製的結果，當中可以看到藍字的部分為限排額度較高區域，多半集中在北京、天津、河北、山東、江蘇及上海等區域，但是沿海地區的GDP重鎮則沒有明顯的限排標準。

<結論>

目前中國對於沿海地區依然是刺激經濟為主，主要限排則以首都北京附近區域作為主要對象，筆者會建議在看財務報表時，可以觀察一下

1)上市櫃公司於大陸的子公司是在哪個省份？

2)是否有針對環保的部分作應對？

否則當限排力度逐漸加大時，則會面臨停工或遷廠導致產能暫時減緩的危機。

(3)東南亞成長性淺談

(圖9：2018經濟成長率預測)

筆者本次將針對緬甸、越南及菲律賓做點評，由於這三個國家尚在發展中，故在金融數據部分，較無明確的資料可參考，故筆者將以調閱前些年新聞，以及經濟部的投資建議報告，作為資料來源的依據。

(圖10：緬甸基礎建設-1)

(圖10：緬甸基礎建設-2)

(圖11：緬甸基礎建設-3)

目前就新聞及相關狀況來看，緬甸在基礎建設部分是較為缺乏的，尤其是「電力」的部分，從圖10可以得知，緬甸需要有常態性的工業用電，貌似還需要一段時間，故當地適合的產業目前以勞力密集為主。

(圖12：菲律賓基礎建設-1)

(圖13：菲律賓基礎建設-2)

菲律賓的部分，則著重在「物流」的發展，也就是交通網路的開發，除了建設鐵路及公路外，從圖13的基礎建設投資額占GDP總值的比重預計在五年內從5.3%>7.4%，可以發現該國家欲發展交通網絡的決心。

(圖14：越南基礎建設-1)

(圖15：越南基礎建設-2)

越南部分則是目前台灣在東南亞投資為大宗的國家，由於一樣面臨電力不足的問題，故產業面依然以製造加工業為主。

<結論>

由此來看，目前發展成熟度依序是：越南>菲律賓>緬甸，且東協取代中國成為下一個發展浪潮，已成為既定事實，根據以上所整理的新聞及投資環境可以得知，再過3-5年後，各國家的基礎建設應會有顯著的改善，故投資人在閱讀財報時，可以多留意位於東協子公司的營運狀況，理論上，應該要隨著基礎建設的改善，而逐步改善獲利品質才是，並且觀察營收的來源分布，是否有從中國逐漸轉往東南亞的廠區。

<參考資料>

淺談債券殖利率鈍化與升息之影響(pdf)：https://goo.gl/iE1LLS

駐緬甸文化辦事處經濟組-緬甸經貿概況：https://goo.gl/mnHNQj

東協-經濟部國際貿易局：https://goo.gl/q2UDkv

駐胡志明市辦事處-越南經貿暨投資環境：https://goo.gl/yq3GcU