R-one & Frank 的投資二三事

<前言>

該本書是上半年度書評的最後一本，也是唯一有提到選股策略(具體指標)的一本書，R & F走到現在，選股程式中的基礎指標以及進階指標，都是圍繞在葛拉漢的價值投資，其中智慧型股票投資人這本書，是我們當初整個投資策略及程式相關設計的藍圖。

<引言>

該本書將會著重在「投資原則」及「投資態度」做介紹，並且會利用主題(Topic)的方式，配合內文摘要以及點評，做一個完整的呈現，最終希望讀者可以去思考自己是要當防禦型投資人(主要強調避免及觸犯嚴重的錯誤或虧損)或是進取型投資人(選擇健全且有吸引力的證券)。

<盡力避免>

產業明顯的成長展望，對於投資未必有好的獲利

投顧並沒有任何可靠的方法

>在決定要買什麼股票之前，應該先確定不買什麼股票；簡單來說，就是不買「帳面上虧損，但鼓吹未來成長性很好的股票」以及「外資或是投顧吹捧強力買進的股票」。

理由分別是：

(1)現在都還沒賺到，憑什麼未來一定賺得到？

(2)外資或投顧也是市場的參與者，你怎麼會相信自己競爭對手報的好康給你？

<不智的投資行為>

1.從事投機卻認為是投資

2.以嚴肅而非消遣的態度從事投機

3.超過承擔虧損的範圍

>前兩者是最重要的，投資絕對是建立在有可靠的證據以及合理的時間範圍內，獲取適當的報酬且將本金損失的風險降至最低，如果投資人刻意只追求報酬而忽視風險及時間區間的話，那必然是投機，畢竟天下沒有白吃的午餐；另外，嚴肅的投機還是投機，裝睡的人叫不醒；最後，投資絕對是量力而為，只要涉及「融資」或「槓桿」那絕對是高風險的，因為你從來不會聽到有人鼓吹價值投資，卻又大幅度使用槓桿金融操作。

<普通股的優勢>

1.平均股息高於債券殖利率

2.未分配盈餘的再投資>公司成長>股價上升的主要引擎

*成長股：問題正是發生在「價格」上，畢竟以當期的盈餘來衡量，成長型股票的股價長久以來明顯偏高。

>上述兩點正完美的解釋投資人來自股票的獲利，健全且成長的公司，絕對會產生年度盈餘，那如果會分配給股東的，就會是以股利的形式，並且以台股來說，股利殖利率多半都以6%為主，然而，債券殖利率通常只有3%；沒有分配出來當股利的，則會用於公司擴張，換言之，下一年度的成長，則會仰賴今年度的盈餘再投資，然而，最終公司的股價，會跟著盈餘成長，也就是反映在資本利得上。

至於該本書有點出成長股的疑慮，成長股有問題的一直都不是公司的成長性，而是在於投資人為了這樣的成長性，願意付出多少「價格」，換言之，價格的合理性，才是投資成長股的人，最應該要注意的！

至於成長股的本益比要如何估計，圖1的表可以提供給大家參考，不過由於台股本益比常年低於美股本益比約2，所以，利用圖表換算出來的值，要自行扣除2會比較洽當，但都叫成長股了…那有時候夢想的泡泡吹得多大，你自己也不知道。台灣成長股價值=近四季EPS*[(8.5+2倍盈餘年成長率)-2]

圖1 (成長股本益比估算)

<風險>

1.實際出售或公司嚴重惡化所導致的價值損失>清算

2.以遠超過證券內含價格買進>買貴

*崩盤前，公司IPO的情況大幅增加

>這兩項基本上是投資人在金融市場中，最容易遇到本金損失的風險，關於第一點筆者認為這個世代不適用，因為低利率橫行的關係，老實說企業真的會因為淨值高於股價而清算的幾乎寥寥可數，看一下宏達電就知道了；至於第二點則是當前投資人需要注意的，那就是如何根據企業目前的EPS狀況及成長性，給予合理的訂價區間。

最後，筆者一直認為現在才開始進入升息循環，談到崩盤兩個字真的是為之甚早，但是這兩年IPO的大公司還真不少(可參考圖2的資料)，從Snap到最近撤件的M17都是。

圖2 (中赴美IPO成長數量)

<進取型投資>

以投資的理念而言，它必須符合客觀及理性的標準

該策略必須有別於大部分投資者或投機客所遵循的

1.相對不受歡迎的大型股>注意被市場所忽略的大型企業

2.冷門股通常是指「日成交量小」或「低本益比」的公司，圖3完全證明以整體來說，低本益比股票的報酬率，真的會比高本益比報酬率來的高。

圖3 (低PE報酬率 v.s 高PE報酬率)

1.買進廉價的有價證券>低於合理價值50%

2.筆者認為，用我們程式估算出來後，增值潛力有超過10%基本上就有機會了，因為當前的資本環境過於寬鬆，很難找到增值潛力超過30%，更遑論50%以上的標的。

3.次級企業的廉價股型態>多半是指中、小企業

4.多半會有以下這些特點「股利殖利率偏高(大概是6%以上)」、「未分派完的盈餘，會用於公司再投資」、「多頭行情較眷顧低價股」、「行情平淡時，也有機會回到正常價位」及「易受新的發展而提升盈餘」。

<防禦型投資>

計量檢定quantitatively-tested>指數型基金

>台灣50你永遠的好朋友

過去績效及當前財務狀況必須有品質上的最低標準(focus ROE)

1.足夠的企業規模>股本30億以上

2.強勁財務狀況>流動比率200%以上/速動比率100%以上

3.盈餘穩定度>近五年EPS皆為正數

4.股息發放紀錄>EPS為正數時，就會派發

5.盈餘成長>五年內有三年為成長

6.適當的本益比>15以下

>這種定性指標通常以工業類或是公用事業類為主，金融業或其他軟體服務業，可能不一定合適，讀者自己要斟酌產業去做調整。

<多頭行情的特色>

1.價位歷史新高

2.本益比整體偏高

3.股利殖利率偏低

4.融資餘額新高

5.IPO大增

>市場基本上不會遵循明確的市場危機訊號，所以等待空頭市場訊號，才買進普通股是不明智的，反之亦然；另外，股利殖利率的高低，真的算是一個很重要的指標，尤其是搭配債券殖利率一起看的話，基本上，就可以很快地釐清當前資本市場的流向(可參考圖4)。

圖4 從股利殖利率看高低點

<投資人理應注意高於一般預期的股票>

(1)合理的本益比>公平價值本益比

>我們程式基本上是利用公平價值本益比回推股價的。

(2)紮實的財務狀況>財務報表

>每一季都審視一下開源(營收)跟節流(毛利率/營益率/淨利率)的狀況。

(3)EPS的穩定度>營收成長穩定度

>盡量挑選實體資本製造的產業，因為它們好理解以及好預估。

<投資人v.s投機客對於股價走勢的態度>

投機客-預測行情的波動

投資客-以適當的價格取得，並持有適當的證券

>在劇漲之後，絕對不可以立即買進股票；在重跌之後，也絕對不可以立即賣出股票，如果因為心理素質不夠，所以常常被市場抬出去的話，說真的，那也怪不了誰，因為連一點點虧損都不能承受的話，還是定存比較適合你。

<每股盈餘的問題>

1.不可過度認真的看待單一年份的盈餘數字

2.不可過度重視短期盈餘

>基本上，如果EPS創新高，會建議投資人往兩個方向去看，第一個就是全年度的營收成長狀況，如果營收成長跟EPS成長是差不多的，那就是公司體質躍升；若是盈餘爆發式成長，但營收只有成長一點點，那我會去看業外收益的部分，也就是淨利率的部分是不是被拉的很高，因為如果是這樣的話，不管任何理由，基本上都可以視為一次性收益，畢竟，業內都顧不好了，怎麼可能業外年年穩定。

<上市公司的比較要點>

1.獲利率profitability>淨利率

2.穩定性stability>平均EPS

3.成長率growth>與當前的本益比去比較合理性

4.財務狀況financial position>可轉債

這部分是投資人最容易忽略的，因為未來有稀釋EPS的風險(轉換權行使後，股本會變大)，花點時間看一下公司有沒有發行以及有發行的話，可轉換日的時間區間。

5.股利dividends>持續不間斷的股息

6.高評價(高本益比)通常意味著高波動性，因為一旦成長不符合預期，便會大幅度修正；重點並非高盈餘，而在於盈餘的穩定程度。

<股利政策>

傳統觀點>只有體質弱的企業才會保留盈餘，而不以股利的形式，釋出其60%-75%的獲利；且一美元的股息及一美元的未分配盈餘兩者相較起來，前者的正面影響為後者的四倍。

有分配股利，才有刺激管理層努力的動機，因為唯有先填息，才能談成長。

<後記>

在幸運或決策的背後，必然存在著準備與紀律

一個人必須有方法、有判斷力及勇氣，才能掌握機會。

「如果企業的買進交易發生在週一或週五沒有任何差別，則我無法理解學術界人士為何要花費大量的時間及精力，探討企業部份股權交易發生時間的差異」

「以40美分價格買進一美元的紙鈔，人若不能夠立即接受這種概念，就永遠不會接受它」

價值投資是一種哲學而非技巧